本報(bào)告導(dǎo)讀：

    　　公司2021年報(bào)與前期業(yè)績(jī)快報(bào)一致，瓜子需求在21下半年環(huán)比回暖，堅(jiān)果受益渠道拓展，下半年表現(xiàn)尤佳；疫情擾動(dòng)下堅(jiān)果、瓜子增長(zhǎng)邏輯依舊，業(yè)績(jī)韌性有望展現(xiàn)。

    　　投資要點(diǎn)：

    　　維持“增持” 評(píng)級(jí)，維持目標(biāo)價(jià)73 元。結(jié)合公司經(jīng)營(yíng)情況，增加24年盈利預(yù)測(cè)并調(diào)整22-23 年預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2022-24 年EPS 分別為2.23元（-0.1 元）、2.63 元（-0.05 元）、3.00 元。

    　　2021 瓜子需求修復(fù)，堅(jiān)果強(qiáng)勢(shì)回歸。2021 年瓜子業(yè)務(wù)收入同增5.86%，伴隨居民收入修復(fù)、旺季來(lái)臨，21Q4 瓜子銷(xiāo)售增速環(huán)比提振顯著，2021 瓜子毛利率同比提升0.78pct 至34.13%，推測(cè)主要系渠道返利減少及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)抬升。2021 年堅(jiān)果業(yè)務(wù)收入同增43.82%，主要系堅(jiān)果業(yè)務(wù)渠道布局成功，堅(jiān)果業(yè)務(wù)成本相對(duì)穩(wěn)定，期內(nèi)毛利率同比提升0.97pct 至29.26%，推測(cè)主要受益于規(guī)模效應(yīng)。

    　　盈利能力、現(xiàn)金流表現(xiàn)穩(wěn)定。2021 年堅(jiān)果放量對(duì)整體毛利率有制約，公司毛利率較2020 年基本持平；期內(nèi)費(fèi)用投放力度相對(duì)穩(wěn)定，銷(xiāo)售、管理費(fèi)用率分別為10.1%、4.44%，分別同比波動(dòng)+0.34pct、-0.16pct；綜合其他因素，公司21 年歸母凈利率較2020 年提升0.3pct，盈利能力穩(wěn)定。2021 年公司期內(nèi)銷(xiāo)售收現(xiàn)同增11.05%，與收入增速匹配。

    　　增長(zhǎng)邏輯依舊，洽洽有望展現(xiàn)業(yè)績(jī)韌性。我們估測(cè)3 月洽洽堅(jiān)果及瓜子環(huán)比2 月提速，初步估計(jì)4 月增速有望繼續(xù)環(huán)比上行；22Q1 食用葵花籽成本環(huán)比21 年末漲幅較小，瓜子將繼續(xù)依靠藍(lán)袋放量實(shí)現(xiàn)結(jié)構(gòu)性增長(zhǎng)；堅(jiān)果業(yè)務(wù)條線實(shí)現(xiàn)獨(dú)立考核，后續(xù)依舊受益于渠道布局，社區(qū)店渠道仍有較高下沉空間。

    　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情持續(xù)壓制居民收入、食品安全。